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STRC永续优先股：金融创新还是风险嵌套？查找币安全团队深度解析
查找币:余老师
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深度分析
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2026-05-11 12:04
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## 引言
2025年7月，Strategy（前MicroStrategy）推出的永续优先股STRC，以面值100美元、浮动利率、按月派息的结构，迅速成为区块链金融领域最受争议的融资工具。这款产品的设计逻辑看似简单——通过每月调整股息率将价格锚定在100美元附近，年化股息率从9%一路攀升至11.5%，为Strategy持续买入Bitcoin提供新的资本引擎。然而，其背后隐藏的金融嵌套结构、风险传导机制，以及市场对其“类庞氏”的质疑，正引发华尔街与加密社区最激烈的多空辩论。
## STRC的融资奇迹与争议焦点
### 吸金能力与市场反应
STRC的发行规模从最初计划的5亿美元，被市场一路加价至25.21亿美元，创下2025年美国最大规模IPO纪录，甚至超过Circle。2025年3月底，Strategy中断了维持13周的“橙色圆点”Bitcoin增持节奏，创始人Michael Saylor将全部精力转向STRC。数据显示，仅4月10日当周，STRC募集的资金就足以购买8000枚Bitcoin。Saylor的算法宣称：只要Bitcoin每年上涨2.13%，STRC的股息就能永续支付。
### 争议焦点：俄罗斯套娃式风险嵌套
批评者指出，STRC的融资模式正在形成一种危险的“俄罗斯套娃”结构：
1. **Strive的STRC投资**：2025年3月，另一家Bitcoin储备公司Strive（由Vivek Ramaswamy创办）拿出三分之一企业现金（5000万美元）购买Strategy的STRC。一家屯币公司，用三分之一资金购买另一家屯币公司发行的优先股——这不是分散投资，而是风险嵌套。每一层都在向投资者承诺两位数收益，每一层付息的底气都来自同一件事：Bitcoin不能跌。
2. **Strive的自有产品SATA**：在买入STRC的同时，Strive将自家永续优先股SATA的股息率从12%上调至12.75%，随后又推至13%。从结构上看，Strive正在用STRC（年化11.5%）作为部分储备，去支撑一支13%的产品SATA。左手11.5%，右手13%，中间夹着Bitcoin的波动。
3. **MSTR自身的压力**：MSTR股价今年以来持续承压，Bitcoin从去年高点大幅回撤，一度跌破Strategy的7.6万美元平均成本线。Strategy账面浮亏一度超过70亿美元。但管理层选择不是收缩，而是“all in优先股”——2025年3月获批的420亿美元ATM发行计划中，一半额度直接给了STRC。一边停手不买BTC，一边猛发STRC募资买BTC。
## 核心辩论：Jeff Walton vs Coffeezilla
### 风险官的视角：数字信贷的逻辑
Strive首席风险官Jeff Walton在辩论中强调，STRC本质上是“数字信贷”——一种基于Bitcoin储备的浮动利率永续优先股。他引用再保险行业的经验，认为Bitcoin是“数字版的资本”，比传统资本市场形式更灵活、透明。Walton指出，Strive账上有12亿美元Bitcoin，债务仅1000万美元，杠杆率仅0.83%，风险可控。
### 调查记者的质疑：数学上的不可能
知名揭骗调查YouTuber Coffeezilla则从数学角度提出质疑：如果Bitcoin每年上涨13%（即优先股的资本成本），50年后一枚Bitcoin将价值3600万美元。他认为这一假设不现实，尤其是在当前法币体系下。Walton反驳称，美国债务/GDP每年3.5%复合增长，法币消亡概率很高，Bitcoin作为全球货币标准将实现这一增长。
### 关键分歧点
| 维度 | Jeff Walton | Coffeezilla |
|------|-------------|-------------|
| 风险定义 | 数字信贷，低波动高收益 | 类庞氏，风险嵌套 |
| 杠杆计算 | 0.83%（不含优先股） | 需包含优先股 |
| Bitcoin增长假设 | 年化13%现实 | 年化13%不现实 |
| 法币前景 | 消亡概率高 | 体系稳定 |
## 技术深度分析：风险传导机制
### 嵌套结构中的风险放大
从技术角度看，STRC-SATA嵌套结构存在三重风险传导：
1. **价格锚定风险**：STRC通过每月调整股息率将价格锚定在100美元附近，但这一机制依赖于Bitcoin价格的稳定。一旦Bitcoin大幅下跌，锚定机制可能失效。
2. **流动性风险**：永续优先股没有到期日，投资者无法通过赎回退出，只能通过二级市场交易。在Bitcoin价格下行周期，二级市场流动性可能枯竭。
3. **信用风险**：Strive用STRC（年化11.5%）作为储备支撑SATA（年化13%），中间存在1.5%的利差。如果STRC的股息支付出现问题，SATA的支付能力将直接受影响。
### 数学模型的脆弱性
Saylor的“2.13%永续支付”模型建立在Bitcoin价格长期上涨的假设上。然而，历史数据显示，Bitcoin价格波动率超过80%，年度回撤超过50%的情况并不罕见。当价格跌破平均成本线时，股息支付将面临巨大压力。
## 市场影响与监管展望
### 对加密金融市场的启示
STRC的争议反映了加密金融创新的核心矛盾：如何在去中心化资产与传统金融工具之间建立可持续的融资模型。当前嵌套结构暴露的风险，可能促使监管机构加强对永续优先股产品的审查。
### 行业建议
1. **风险披露**：发行方应在产品说明书中明确披露嵌套结构和风险传导机制。
2. **压力测试**：建议对Bitcoin价格下跌50%以上的极端场景进行压力测试。
3. **投资者教育**：散户投资者需理解永续优先股不同于传统固收产品，其风险收益特征更接近高波动资产。
## 结语
STRC作为加密金融创新的代表产品，其设计思路确实解决了Strategy的融资需求，但嵌套结构带来的风险不容忽视。无论是“数字信贷”还是“类庞氏”，这场辩论的核心在于：当Bitcoin价格不再上涨时，这些精心设计的金融工具能否承受压力测试？在加密金融与传统金融加速融合的当下，投资者需要更审慎地评估这类产品的真实风险。
本文由查找币安全团队整理发布
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